流动性紧张缓解 信用债继续回暖

大约元旦一周之后，春节两周之前，央行1月9日、10日于公开市场投放1200亿元流动性，风险因素逐渐消退，资金的紧张局面已经得到显著缓解，货币市场资金利率普遍恢复常态。

按照以往的经验，国泰君安证券在研报中指出，春节效应比较明显的年份，一般从春节前10-12个交易日资金面开始趋紧，资金利率快速上行并在春节前2-5个交易日达到高点，资金紧张持续一周左右，在春节之后大多会回到正常水平。

今年资金面却与往年的偏紧状态截然相反。中信证券固定收益首席分析师明明表示，央行提前维稳流动性领先于市场预期，由此产生了“预期差”，产生了“紧而不紧、松而不松的状态”。

明明指出，回顾前两年春节，2015年春节央行提前了16天进行了流动性投放，2016年春节提前了25天投放流动性，如今则提前了19天，符合此前的规律。

明明还表示，仍需留意资金面状况。一是目前公开市场操作中7天逆回购投放量持续减少，二是本周五（1月13日）将有1015亿元MLF到期，1月累计4355亿元MLF将集中到期。另外，节前取现一般从春节前两周开始。

国泰君安首席债券分析师覃汉表示，2017年春节对资金面的影响可能会大于2016年。主要原因有三点，一是货币政策基调已经转为“稳健中性”；二是在央行重启28天逆回购倒逼金融机构去杠杆之后，资金利率波动加大，可能对季节因素敏感性增加；三是央行无意投放更多流动性，更难以超过2016年的投放力度。

在2016年1月下旬，央行通过逆回购、国库现金定存、MLF、SLO累计实现净投放13075亿元。春节之后不久，为抵消外汇储备下降和巨量货币市场工具到期，2月29日，央行宣布降准，这也是2016年惟一一次降准。

明明表示，节后流动性仍须谨慎，参照前两年，节后一周便会出现流动性净回笼的局面，今年降准难以期待，节后流动性缺口可能比较明显。

在资金面紧张缓解之下，信用债有着明显改善。对此覃汉表示：“主要原因在于信用债利差有所修复，之前跌太狠了。”覃汉分析称，信用利差相当于股票市场中的市盈率，当市场整体比较好的时候，同样期限等级的信用债收益率下降幅度要大于国开债，这与大盘上涨时个股涨幅更大的情况类似。明明则表示，年初配置需求较大或是改善原因。

那么“债灾”过后，市场又回到之前了吗？方正证券固定收益首席分析师杨为敩认为，信用利差的修复导致近期出现修复行情，但空间比较有限。杨为敩表示，政策对流动性的警惕已经和债灾前不在一个量级，即使短期去杠杆政策对市场冲击结束，还应该在后面警惕货币的全面收缩，2017年上半年即使没有进一步去杠杆政策的加码，流动性收紧的预期还将持续存在。

资金面险情缓解，基本面数据也有新变化。1月10日，统计局公布2016年12月PPI同比上涨5.5%，上月为2.2%，实现超预期增长，其中生产资料同比上涨7.2，生活资料同比上涨0.8%，因此煤炭、钢铁、原油等工业品价格上涨是主要推动因素。

PPI的超预期增长会传导至CPI并进一步影响货币政策吗？明明表示，随着地产周期见顶，食品后续涨价能力不足，2017年CPI将全年震荡走低。并且，根据2016的经验，基本面偏弱不是货币宽松的充分条件，因此2017年决定货币政策松紧的关键不在于基本面的强弱，而是金融风险的大小，即金融去杠杆将要求货币政策实质稳健的关键。

来源: 财新网