价格型货币政策浮出水面 央行角色转变?

来源: 北京商报   

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公开市场操作利率上调持续引发市场热议。市场将此举译做“加息”,释放出央行货币政策收紧信号。央行研究局局长徐忠2月7日公开表态称,中标利率上行主要是由市场决定的。但在分析人士看来,中标利率仍是由央行引导确定,此次操作再次体现出货币政策目标正向“价格型”转变。

央行角色转变?

步入新年,中期借贷便利(MLF)、逆回购利率、SLF利率相继上调引发市场关于央行“加息”猜想。2月7日,徐忠在接受新华社专访时表示,中标利率上行是市场化招投标的结果,是在资金供求影响下随行就市的表现,主要是由市场决定的。

1月末上调中期借贷便利(MLF)中标利率后,央行于2月3日再次上调逆回购中标利率10个基点,同时上调了常备借贷便利(SLF)利率,隔夜品种上调35个基点。公开市场利率上行被市场认为是“变相加息”。

对于上述说法,徐忠回应称,传统上讲,“央行加息”指的是存贷款基准利率的上调,带有较强的主动调控意图,公开市场操作中标利率上行则是在资金供求影响下随行就市的表现,反映了去年9月以来货币市场利率中枢上行的走势,与存贷款基准利率上调存在较大差别。

不过,在分析人士看来,央行在公开市场利率上行中仍然扮演了主要角色。

黄金钱包首席分析师肖磊表示,此轮利率的走高,从本质上来说,是央行有意为之,因此可以认为是“加息”的结果,“市场化招投标的结果”这个说法,如果央行不主动收缩流动性,招标利率就上不去,跟主动加息并没有本质的区别。

苏宁金融宏观分析师黄志龙认为,在人民币汇率双向波动趋势下,由于外汇占款的持续减少和人民币汇率的贬值压力,央行的货币投放方式逐渐转向逆回购和MLF的常态化操作,并配合使用SLF、SLO、PSL等工具向市场提供流动性。无论是逆回购利率,还是MLF利率,都是反映资金市场供求的利率。

“但不可否认,逆回购的规模、MLF的规模仍然掌握在央行手中,量的变化必然会引起资金价格利率的波动,所以中标利率仍然是由央行引导确定的。”黄志龙进一步表示。

值得关注的是,除了上调操作利率,央行已经连续3日暂停了逆回购操作。央行2月7日发布公告称,随着现金逐渐回笼,目前银行体系流动性总量处于较高水平。

统计数据显示,2月到目前为止,央行共计只在公开市场投放500亿元逆回购资金,减去这笔资金,本月还有1.68万亿元逆回购资金到期。

对此,黄志龙指出,逆回购是央行投放流动性的重要闸门,连续3日暂停逆回购操作,符合央行引导短期市场操作利率上涨的政策取向。

利率上行空间有限

“从此次操作看,市场不仅已经适应了公开市场操作招标规模的变化,也在逐步适应中标利率的变化,这为未来更好地发挥市场供求的决定性作用奠定了良好的基础。”对于央行此次操作,徐忠如是评价。

这样的表态是否意味着利率仍有上行空间?在分析人士看来,要想揣测央行更进一步的行动,需要从央行此次举措目的入手。兴业银行首席经济学家鲁政委表示,这一次的调整是在中央回归稳健中性、防止泡沫的要求下,面对1月可能再度出现的大规模信贷投放,央行做出的引导预期对冲行为。他解释道,如果1月信贷过多,就会给市场造成货币政策宽松的感觉,不利于控制市场泡沫。

多家机构预测称,今年1月投放量超过2万亿元的可能性非常大。黄志龙也认为,2月初央行引导市场操作利率上行,主要是对金融机构1月过度借贷冲动起到警示作用。

基于此,黄志龙进一步解释,市场操作利率的小幅上行,主要由金融体系内部进行消化。从中期来看,一旦市场操作利率持续上行,必然会要求基准利率——存贷款利率上行,但是存贷款利率的上行,主要决定因素是经济形势的变化和通货膨胀的压力,当前整体经济景气还处于筑底阶段,1月PMI指数再度回落,说明经济再度下行的压力仍然较大,与此同时,通货膨胀尽管仍在上行,但短期内压力并不太大,因此短期内存贷款基准利率上调的必要性并不大,相应的,逆回购、MLF等市场操作利率将可能保持相对稳定,上行空间有限。

来自中金公司的研报指出,虽然央行相关举措在引导金融市场利率上行,但中国经济增长仍面临一些不确定性,近期存贷款利率不会调整。

货币政策转向“价格”调控

此外,徐忠关于货币政策目标的表述也值得关注。

徐忠指出,为实现货币政策目标,公开市场操作也有自己的量、价目标,目标的调整和侧重点的切换服务于宏观金融调控的需要。当侧重于量的目标时,价格(中标利率)就会发生变化;当侧重点在价的目标时,量(招标规模)就要相应进行调整。也就是说,公开市场操作的招标规模和中标利率都是可变的。

从央行操作看,央行上调了公开市场操作利率,连续3日暂停了逆回购操作。在分析人士看来,央行货币政策的调控正在从“数量型”向“价格型”转变。瑞银证券中国首席经济学家汪涛表示,近几年货币政策框架不断演化,利率的重要性不断提升。随着金融自由化的推进,越来越多的存款从传统的存贷款业务里“脱媒”,央行开始通过观测和调控银行间市场利率来调节基础货币供给,最终采用7天回购利率来调控银行间的借贷成本。

从央行实际操作看,在2013-2014年初钱荒之后,央行开始完善利率走廊机制,用银行超额存款准备金利率作为走廊下限,并将SLF利率作为走廊上限,7天回购利率由此成为准政策利率。央行同时还完善了收益率曲线,以改善金融体系的信贷定价。

对于这种变化的原因,肖磊解释,现在价格调控要比量的调控更加有效,因为价格对市场预期的影响更大,资金对价格也较为敏感,货币政策的传导效果会更好。但从现在的状况看,仅仅价格调控是有限的,目前准备金率还非常高,如果为了应对通胀和资本外流压力,降低了金融机构的资金效率,实际上对实体经济是不利的,因此一方面引导短期利率走高,另一方面可能还会出现定向降准或直接降准的可能。

来源: 北京商报

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